深圳长达170公里的地铁三期工程正在热火朝天的建设中，未来3年资金缺口上千亿，而巨额的财政开支和银行贷款，已经让深圳财政不堪重负，转而寻求成本更低的对外融资。
继2011年深圳地铁公司获准发行100亿中期票据后，日前，再次获批发行100亿元企业债，利率5.4%，远低于银行贷款利息，但这也让深圳地铁集团的负债率急速攀升。
未来如何偿还巨额债务？据深圳轨道办新闻发言人陈强介绍，深圳目前正在大力借鉴香港的“以地养铁”模式，通过地铁上盖物业，为地铁集团获取长期稳定收益和资金，但能否有效经营，还取决于地铁集团的市场化运作水平，否则最终还是政府兜底。
负债逐年攀升
从2004年建成运营2条21公里的地铁一期工程，到2011年完成5条155公里的二期工程，再到目前正在建设的5条长达170公里的三期工程，深圳轨道交通一直在紧锣密鼓地建设中。
谈到深圳地铁的建设过程，深圳市轨道办主任赵鹏林曾感慨地说，深圳地铁的建设速度不算快，也不慢，但是大规模建设地铁在国内确实是罕见。
随着市内人口往市外转移居住，深圳市交通压力与日俱增，在深圳市都会城市研究院社会发展研究中心主任陈宏看来，与北京、上海等一线城市比，深圳地铁网络建设明显落后，地铁建设早已迫在眉睫，且深圳人的支付能力较高，更看重交通便利带来的高效率，如今大规模提速，算是弥补早期欠下的任务。
但地铁建设需要巨额资金支撑。据了解，一、二期工程总投资额为962亿元，三期工程预计建设总投资约1256亿元，计划2016年建成。至2012年2月底，三期工程完成投资25亿元，2012年计划完成投资130亿元，未来3年尚有一千多亿的资金缺口。
据记者了解，深圳地铁前两期建设资金主要来自财政和银行贷款，但由于承办2011年大运会赛事，集中投资基建，深圳的短期财政压力骤增，难以对建设和运营均有大量资金需求的地铁项目频频输血，深圳地铁集团必须寻求其它融资渠道。
2011年11月，深圳市地铁集团发行100亿中期票据，拟分三次发行，期限为5年，票面利率为5.24%，远低于银行贷款利息。2013年3月底，深圳地铁集团再次获批发行100亿企业债，分两期发行，每期为50亿元，发行期限为10年。第一期50亿元发行利率为5.4%，与同期银行贷款基准利率相比下浮17.5%。
随之而来的是负债率的逐年攀升，2008年-2010年深圳地铁集团资产负债率分别为30.69%、34.35%和43.06%，维持在较低水平，但随着地铁建设规模的扩大，2011年地铁集团负债额从2010年的301亿元上升至482亿元，负债率升至52%。企业债发行后，2013年负债率可能超过60%。
根据审计报告，深圳地铁集团运行以来营业利润连年亏损，扭亏为盈全依赖于财政补贴，2010年、2011年财政补贴分别为8.3亿和7亿元。
面对逐年递增的庞大债务，陈强对记者表示，深圳市外偏远地区都希望建地铁，但政府在规划地铁线路时，除了按客流量排序，还需考虑财政能否支撑，2012年深圳地方财政预算收入达到1482亿元，财力较为雄厚，而且三期工程政府的直接投资很少，主要以土地作价方式，配给地铁公司的土地和物业未来也能够支撑地铁运营和债务偿还。未来，深圳地铁公司将主要采取成本更低的发债方式融资，偿还银行本息，完善财务结构。
借鉴香港 “以地养铁”模式
陈强所说的盈利方式，正是“以土地养地铁”，源于香港经验，借助这一模式，港铁公司成为全球惟一一家实现盈利的地铁公司，并为香港政府带来丰厚的财政收益。
港铁模式即“铁路和物业综合发展经营”，与发展商携手，在车站和车厂上盖及邻近地方兴建住宅及商业，城市铁路网络可为生活及商业活动带来方便，进而发展社区，而铁路沿线社区的居民亦可为铁路提供稳定的客流量，目前香港地铁日客流量超过250万人次，占香港人口的三分之一。
据陈强介绍，目前深圳的地铁上座率只有25%，不包括融资利息和折旧成本，仅从运营票价收入计算盈利，目前人流量较大的1、3号线可以持平，但5号线和2号线亏损较大，目前还在培育客流人群。1号线日均人流量为80万，港铁运营的4号线日均人流只有30多万，而两条线路的盈亏相差无几。
为引进香港市场化管理经验，2005年，深圳地铁4号线与钢铁公司签署了30年的特许经营协议，由港铁公司负责4号线沿线的物业发展项目，以及4号线所有运营、维修及资产管理等方面的开支，而深圳市政府只提供适当财务支持。
陈强说，港铁票价采取用者支付原则，而深圳地铁定价要考虑到公益性，所以单纯依靠票价很难盈利，更多依靠地铁上盖物业经营，港铁就因此成了香港最大的地主。而得益于与港铁算细账，深圳政府对4号线的成本和风险一目了然，但对其它线路却无法做到心中有数，目前深圳对自身运营管理的地铁线路风险处于不可控状态。
从2008年起，深圳开始推进地铁上盖物业开发，政府以定向“招拍挂”低价出让给地铁公司。截至2011年底，深圳地铁集团累计取得240万平米的物业开发权，其中商业开发面积达133万平米，另外保障房面积占107万平米，2012年又取得横岗车辆段上盖物业项目，计容建筑面积约72.5万平方米，其中保障性住房约19.3万平方米，未来地铁公司还将持续开发地铁沿线物业。
“这些物业如果能经营好，可以为地铁集团带来长期稳定的收益，经营不好最后还是由政府来兜底。”陈强坦言，作为带有公益性的地铁项目，政府考虑的不止是赚钱，最担忧的是没有市场机制，地铁公司缺乏赚钱的压力，老依赖政府补贴。
港铁公司在2000年之后开始引入民间资金推进市场化管理，目前香港政府占70%股份，民营企业投资占股30%，而深圳地铁集团由深圳国资委全资持有，陈强透露，深圳地铁也在考虑让企业参股走市场化路线。